Le tribunal de première instance d'Anvers a rendu un jugement intéressant en matière d'évaluation d'actions (25-10-2002, non encore publié).

Des personnes physiques actionnaires cèdent à un holding qu'ils contrôlent leurs parts dans la société d'exploitation à un prix X.

L'administration conteste le prix X et - suivant un calcul savant - arrive à une valeur Y qui est, à peu de chose près, la moitié du prix X ,la différence étant ajoutée à la base taxable du holding acquéreur au titre d'avantage anormal et bénévole sur base de l'art. 26 §1 du CIR 92. Le jugement est intéressant à plusieurs égards.

L'administration a déterminé la valeur Y en faisant la moyenne pondérée entre la valeur intrinsèque, la valeur de rendement et la méthode du cash-flow. Or, ces trois valeurs n'ont que très peu de corrélation.

La valeur intrinsèque est la valeur de liquidation de l'entreprise et n'a pas de sens dans une optique de " going concern ".

La valeur de rendement est une valeur statique puisqu'elle détermine la valeur des actions sur base d'un rendement supposé constant dans le temps. Seules les méthodes prospectives et notamment celle des cash-flows sont valables.

Encore faut-il savoir ce qu'on entend par cash-flow: cash-flow d'exploitation, cash-flow net ou cash-flow " libre "?

Or, suivant la méthode des cash-flow, l'administration valorisait les actions à une valeur bien supérieure à la valeur X de transaction.

Le Tribunal d'Anvers a donc bien condamné cette méthode obsolète de calcul de valeur, en indiquant implicitement que la valeur de marché des actions est égale au prix qu'un tiers non lié aurait payé pour les actions " dans les mêmes circonstances " et " au même moment ".

La notion de " moment " de ce jugement est également éclairante dans le sens ou les actionnaires avaient vendu dans un premier temps 90% de leurs actions et puis les 10% restants à un prix nettement inférieur. Ce dernier point corrobore la notion évolutive de la valeur des actions dans le temps, à l'instar de la valeur des options.

Dans de nombreuses transactions d'acquisition, on cherche dans un premier temps à acheter une prise de contrôle de l'entreprise tout en fixant les conditions de rachat du solde (souvent pour des questions de financement). Il est donc normal que la valeur des 10% restants, dans le cas d'espèce, soit différente.

En conclusion, on peut retenir qu'il n'y a pas de méthode exhaustive en matière d'évaluation d'entreprise et que les critères de marché et de temps sont prépondérants.

En tout état de cause, une moyenne pondérée de valeurs obtenues en application de méthodes faisant appel à des notions aussi différentes que la valeur de liquidation et la valeur actualisée du cash-flow futur n'a aucun sens.?

Colette PLASMAN